Growth ou value : quel style de gestion choisir

Les gestions value et growth, en apparence opposées, se rejoignent parfois. L'une opte pour la recherche de valeurs décotées, l'autre, pour de forts taux de croissance des bénéfices.

Comme de coutume, c'est des Etats-Unis que provient la division du marché selon ces deux critères. Et c'est à Benjamin Graham, décédé en 1976, que l'on doit l'essor de l'approche value, sacralisée dans les années 50 avec la publication d'un livre intitulé L'Investisseur intelligent, dont la lecture aurait notamment inspiré le milliardaire Warren Buffett.

LA GESTION VALUE POUR CAPTER LES VALEURS SOUS-ÉVALUÉES

La gestion value consiste à repérer des actions sous-évaluées. « Par exemple, prenez Renault, suggère Jean-Charles Mériaux, directeur de la gestion chez DNCA Finances, fervent adepte de cette gestion depuis de longues années. Voilà un titre dont le PER est modéré, la prime sur actif net comptable modérée elle aussi, et qui va profiter d'un retour sur ses investissements industriels. Avec une hausse prévisible d'au moins 15 %, c'est une bonne action value. »

L'approche value modélise ses choix d'investissement selon des critères essentiellement financiers. « Nous sommes des stop pickers. Notre horizon d'investissement est très court, explique Isabel Lévy, directeur de la gestion chez Métropole Gestion. Contrairement à un gestionnaire growth, qui va s'interroger sur le succès des produits lancés par une entreprise, nous nous contentons de l'évaluer à l'instant t. »

Bien menées, ces évaluations peuvent rapporter gros. Et Isabel Lévy de citer l'exemple de Volvo et de Man, deux constructeurs de camions, dont Métropole Gestion a acquis des titres en 2003, alors que ces deux valeurs étaient en bas de cycle, avant de les revendre en réalisant notamment une plus-value de 100 % sur Man. « Nous cherchons les titres qui ont une décote moyenne de 20 à 30 % par rapport au ratio absolu du marché, puis nous procédons à une analyse qualitative pour sélectionner les bonnes sociétés », complète Stéphane Chossat, le nouveau gérant de Tricolore Rendement (Edmond de Rothschild Asset Management).

LA GESTION GROWTH POUR ANTICIPER DE FORTS TAUX DE CROISSANCE

De son côté (voir interview), la méthode growth investit dans les entreprises à fort potentiel de croissance. Des exemples ? « Alcatel, au plus bas en octobre 2002, et qui vaut aujourd'hui près de 12 euros, ou encore Vivendi Universal, aujourd'hui négocié autour de 20 euros, après une chute aux enfers qui l'a ramené sous 10 euros il y a deux ans », indique Roger Polani, directeur général délégué de SPGP et gérant de la gamme RP Sélection. Pour les investisseurs, ces deux méthodes de gestion ont naturellement une incidence en termes de risque. Cette gestion va de pair avec une option patrimoniale offensive. On achète des résultats à venir et forcément un peu de rêve. Revers de la médaille, ces entreprises présentent une volatilité plus importante que celle des valeurs défensives.

UNE VOIE INTERMÉDIAIRE

La gestion value est-elle la panacée en matière de gestion pour les années à venir ? A court terme, la conjoncture devrait être favorable à l'approche value : « Quand l'économie est faible, il ne faut pas acheter l'espoir d'une croissance élevée », avertit Jean-Charles Mériaux. De plus, les belles valeurs de croissance sont chères : « Il devient difficile de trouver des valeurs de croissance dont les ratios sont inférieurs aux prix de marché », déplore Stéphane Chossat.

Côté valorisations, tout a changé depuis l'éclatement de la bulle Internet. Avant, il y avait deux familles de titres : d'un côté les TMT, et de l'autre les « valeurs traditionnelles », qui n'intéressaient que les gestionnaires prudents. Depuis lors, les gérants value ont repris la main, et ce type de gestion a triomphé en 2001.

Récemment, le marché est devenu plus homogène, et le fossé entre growth et value tend à se combler. D'abord parce que de nombreuses valeurs étiquetées growth sont devenues value. Ensuite, parce que certaines sociétés sont à mi-chemin entre ces deux butoirs. « Vinci est une bonne synthèse entre growth et value, indique Roger Polani. Le BNPA croît régulièrement, alors que le titre, sous-évalué d'environ 20 % par rapport à ses actifs, délivre un rendement de 3 %, contre 2,2 % pour la moyenne du CAC 40. » D'où la naissance, début 2000, d'une notion intermédiaire : le growth at reasonable price (Garp). Cette méthode - une de plus ! - permet aux gérants d'isoler des valeurs qui ne sont ni tout à fait growth ni tout à fait value. Là est peut-être le chaînon manquant entre ces deux types de gestion, certains voyant même un aspect factice dans leur opposition. « Je me demande si cette partition n'est pas plus un phénomène d'organisation du marché qu'une réalité économique et financière », s'interroge François de Saint-Pierre, gérant de la sicav Objectif Second Marché (Lazare Frères Gestion). De fait, si l'on considère que la croissance est un élément déterminant de la valeur, on voit mal pourquoi traiter ces éléments séparément.

En cette période d'incertitude, les chiffres donnent raison aux sicav investies en valeurs défensives. Il en existe un grand nombre à Paris, traitées pour la plupart par de grands noms de la gestion. Autant ne pas se priver, surtout si vous n'êtes guère positif sur les anticipations de croissance des entreprises à court et moyen terme.

Questions à Laurent Dobler : « Il y a des cycles dans les styles d'investissement » Les gestions growth et value sont-elles radicalement opposées ? La spécificité de la gestion growth vis-à-vis de la gestion value tient, à mon avis, au fait que le gérant table sur la croissance des bénéfices pour faire progresser le cours de l'action, alors qu'une gestion value tablera davantage sur une réévaluation du titre, réévaluation par rapport à son actif net ou faisant intervenir un critère de rendement. Une fois cette réévaluation effectuée, la gestion value vendra le titre. Chez Comgest, notre optique est différente. Nous sélectionnons des titres de croissance suffisamment sous-évalués, afin d'obtenir dans les cours de Bourse la croissance des bénéfices réalisés. Nous détenons souvent les titres à très long terme, jusqu'à leur réévaluation. La gestion growth semble passée de mode depuis 1998, pourquoi ? Il y a des cycles dans les styles d'investissement. La gestion value était très décevante en 1998. La gestion growth est aujourd'hui dans une situation analogue. Mais, à long terme, les deux approches semblent apporter les mêmes rendements à deux chiffres. Peut-on recourir à la gestion growth sans être prêt à supporter des risques et une forte volatilité ? Grâce à ce style de gestion, nous réalisons l'essentiel de notre performance quand les marchés baissent. Les sociétés que nous mettons en portefeuille sont peu endettées et génèrent un fort cash-flow excédentaire. De plus, elles sont souvent impliquées dans la production de biens de consommation courants. Détenant peu de sociétés très risquées, nous considérons que notre type de gestion growth n'est pas risqué pour l'investisseur ayant un horizon d'investissement de cinq à dix ans.